每經(jīng)記者｜鄢銀嬋    每經(jīng)編輯｜程鵬 魏官紅    

在AI（人工智能）醫(yī)療站上風口浪尖之際，國內(nèi)染色體核型分析龍頭杭州德適生物科技股份有限公司（以下簡稱德適生物）正沖刺港交所上市。

公司創(chuàng)始人宋寧博士是一名“80后”，他擁有亮眼的學術光環(huán)，具備計算機科學和醫(yī)學遺傳學的復合背景，一度執(zhí)教于日本長崎大學，還在上海交通大學醫(yī)學院擔任多年教授。值得一提的是，宋寧在資本操作上也有不少布局，牢牢掌控公司52.06%表決權的同時，已通過上市前股權轉讓套現(xiàn)超5000萬元。

記者注意到，光環(huán)之下，公司也存隱憂：其原核心業(yè)務增長乏力、毛利率驟降、產(chǎn)能利用率腰斬，疊加持續(xù)虧損和快速消耗的現(xiàn)金，截至今年4月末，賬面現(xiàn)金僅余500多萬元，公司面臨較為嚴峻的財務壓力。

此外，其押注的“救命稻草”——全球首個AI驅動的染色體核型分析輔助診斷系統(tǒng)AI AutoVision?仍在審批路上，而遞表前夕以1元“甩賣”兩家具備資質的子公司，以及一名自然人股東楊曦的“精準入股與退出”，也給此次IPO（首次公開發(fā)行）之路增添了待解疑問。

創(chuàng)始人擁有學術光環(huán) 也深諳資本之道

宋寧今年43歲，擁有計算機科學和醫(yī)學遺傳學的復合背景，獲中南大學生物工程學士學位和醫(yī)學遺傳學碩士學位、日本長崎大學醫(yī)學博士學位，一度在日本長崎大學和上海交通大學醫(yī)學院執(zhí)教。

《每日經(jīng)濟新聞》記者梳理發(fā)現(xiàn)，宋寧不僅精于學術，在資本運作上也深諳其道。

2016年9月，其與父親宋宗耀創(chuàng)立公司，注冊資本100萬元，宋寧持股90%。隨后資本快速涌入：2016年12月杭州紫城入股；2018年8月，經(jīng)過前期一系列股份轉讓及增資，宋寧持股降至51.55%，其中，德清科技以2000萬元入資；2019年4月余杭產(chǎn)業(yè)基金增資1500萬元后，宋寧個人持股降至47.95%??

面對外部資本涌入導致的控股權被稀釋，宋寧選擇了回購。

2020年7月，宋寧以2000萬元的原價，回購了德清科技持有的全部德適生物股份。這意味著德清科技持股近兩年時間，未獲任何收益。類似的“原價回購”模式不止一次上演，2022年4月，他再次以1500萬元“原價”從余杭產(chǎn)業(yè)基金手中買回5.24%股權。這兩筆交易不僅迅速將其個人持股拉回“安全線”以上，更以零成本代價清退了部分早期財務投資者。

當前公司上市前的架構中，宋寧直接持股30.04%，并通過員工持股平臺德適諾輝及三家投資控股平臺（德適諾達、德仟科技、德適諾鑫）合計控制52.06%的投票權。此外，德適生物還獲得了杭州紫洲、和途六號、國中投資、余杭經(jīng)開等多輪投資，2025年6月最新一輪增資后投后估值達25.6億元。

值得一提的是，鞏固控制權的同時，宋寧及其關聯(lián)平臺也悄然實現(xiàn)了股權變現(xiàn)。2021年8月，以900萬元轉讓3%股權至寧波嘉緣；2022年也有多次轉讓，包括向麗水金亙（1000萬元，1.45%）、杭州余杭金控（1500萬元，2.17%）及杭州花云（200萬元，0.29%）讓股；2023年，宋寧持股76.7%平臺德仟科技以3000萬元溢價轉讓公司2.73%股權至杭州和馥??

上述一系列轉讓交易，宋寧及其關聯(lián)方在公司遞表港交所前已合計套現(xiàn)超6600萬元，真金白銀落袋為安。

神秘自然人持股兩年獲利78萬元 遞表前為何1元“甩賣”2家公司？

德適生物的股東名單中，除創(chuàng)始人宋寧及其父親外，其他幾乎是機構股東，自然人楊曦的出現(xiàn)顯得格外特別。

2021年2月，以“激勵寶貴的銷售經(jīng)驗”為由，宋寧同意以100萬元向楊曦轉讓當時公司2%股份。不久后，楊曦再以50萬元認購新增注冊資本，合計持股3%。招股書稱楊曦承諾推動年銷量增長50%，但因新冠疫情“采購延遲”未達標。2023年，宋寧以228萬元回購股份，楊曦持股兩年獲利78萬元。

圖片來源：招股書截圖

記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，楊曦的身份背景與入股時機，也有一些疑問待解。

天眼查信息顯示，2018年5月（圣湘生物上市前），她出資20萬元獲得湖南圣維華寧管理咨詢中心（以下簡稱圣維華寧）1.2555%股份，圣維華寧執(zhí)行事務合伙人是圣湘生物董事長戴立忠，且圣維華寧的唯一投資公司就是圣湘生物。這意味著，楊曦在圣湘生物上市前便已間接“埋伏”在股權架構中。

而楊曦與宋寧的交集也不止于德適生物的直接股權：楊曦在2021年3月（獲德適股權后）成為宋寧控制的員工持股平臺德適諾輝的合伙人，并于2023年4月（股份回購前后）退出。

一個具備投資圣湘生物背景的投資人，以“銷售激勵”之名介入德適生物股權又快速退出——這一系列操作的時間線與關聯(lián)性耐人尋味。

此外，德適生物一項資產(chǎn)處置也引發(fā)外界關注。2025年5月30日，就在公司遞表前夕，德適生物決定以1元人民幣價格向獨立第三方易連（浙江）互聯(lián)科技有限公司轉讓旗下兩家子公司——杭州德佑醫(yī)學檢驗實驗室有限公司和成都金牛牛好未來互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院有限公司的100%股權。

公司解釋轉讓原因為提高運營效率、專注核心業(yè)務，并稱該價格參考了獨立評估師對兩家公司股東權益的負市值評估及債務豁免情況，但招股書未詳細披露這兩家公司的具體財務狀況。

天眼查信息顯示，杭州德佑成立于2020年，曾于2022年中標過寧德人民醫(yī)院和河北省疾控中心共計近900萬元的采購項目；上述互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院成立于2023年9月，已獲得醫(yī)療機構執(zhí)業(yè)許可證。德適生物遞表前夕剝離具備資質和過往業(yè)績的實體，是為了報表“瘦身”還是剝離“問題資產(chǎn)”等，成為又一待解謎題。

產(chǎn)能利用率同比大幅下降 押注醫(yī)學影像基座模型

德適生物之所以能吸引一眾投資機構，原因之一在于其主營業(yè)務恰好處在當下最熱風口——AI。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，全球近20%育齡夫婦面臨不孕不育，中國染色體異常占出生缺陷80%。德適生物正是中國市場這一細分賽道的領頭羊，占據(jù)中國染色體核型分析系統(tǒng)市場30.6%的份額，并保持先發(fā)優(yōu)勢。

不過，這一領先的技術并未“提亮”德適生物財報。

2019年至2024年，中國染色體核型分析系統(tǒng)市場從1.2億元緩慢增長至1.66億元，年均復合增長率低至6.7%，預計2030年達20.38億元。招股書顯示，盡管公司2024年總營收增至7035萬元，但核心業(yè)務（iMedImageTM分析系統(tǒng)及器械）收入?yún)s從4390萬元降至4084萬元，營收占比從83.1%降至58%，毛利率大幅下滑19.9個百分點至56.7%。同時，耗材、試劑及租金收入萎縮，毛利率從43.1%降至5.6%，拖累整體盈利。

圖片來源：招股書截圖

與此同時，德適生物的產(chǎn)能利用率也大幅下滑。公司生產(chǎn)線分為3類：醫(yī)療器械、醫(yī)療耗材及醫(yī)療試劑，2023年的設計產(chǎn)能分別為1000套、5.37萬套和20萬套，產(chǎn)能利用率分別為28.6%、18.41%和59.12%；2024年的設計產(chǎn)能分別為2000套、10萬套和80萬套，產(chǎn)能利用率則分別為52.55%、7.2%和22.47%。盡管設計產(chǎn)能都有提升，但醫(yī)療耗材和醫(yī)療試劑的產(chǎn)能利用率同比降幅都超50%，醫(yī)療耗材產(chǎn)量甚至不及擴產(chǎn)前。

不過，對投資者而言，德適生物的一大看點在于其押注的iMedImageTM醫(yī)學影像基座模型。

中國的醫(yī)療AI市場規(guī)模正經(jīng)歷爆發(fā)式增長，從2019年的11億元飆升至2024年的95億元，預計2030年將達到1382億元。其中，醫(yī)學影像AI需求迫切，影像數(shù)據(jù)占臨床診斷信息的70%，且醫(yī)院存儲需求激增，而專業(yè)影像科醫(yī)生數(shù)量增長遠跟不上數(shù)據(jù)膨脹，對AI提升效率的需求極為迫切。

招股書稱，iMedImageTM醫(yī)學影像基座模型是全球首個商業(yè)化的跨模態(tài)模型，支持19種影像模態(tài)，覆蓋超90%臨床場景。其2024年推出的iMed MaaS（模型服務）平臺，是公司在AI領域的關鍵布局，這一新業(yè)務在2024年貢獻了1954萬元收入，占總營收的27.8%，毛利率更是高達97.2%。

行業(yè)也看好基座模型驅動的醫(yī)學影像市場，預計2035年市場規(guī)模達519億元。2025年6月國家藥監(jiān)局出臺政策，明確支持高端醫(yī)療影像及AI醫(yī)療器械創(chuàng)新，也為德適生物的發(fā)展方向提供了外部支撐。

現(xiàn)金余額僅500多萬元 去年員工同比減少三成

不過，這一業(yè)務目前難以解決德適生物當下面臨的財務困境。

招股書顯示，2023年和2024年，公司凈虧損分別高達5611.6萬元和4337.5萬元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流連續(xù)兩年凈流出，分別為4739.5萬元和2977.7萬元，自身“造血”能力不足。

截至2023年末、2024年末，公司手握現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為2041.9萬元、1710.4萬元，截至2025年4月30日，已迅速消耗至556.7萬元（未經(jīng)審核），2023年和2024年的現(xiàn)金營運成本分別高達9583.2萬元和1.00億元。

與此同時，隨著模型業(yè)務收入增長，其貿(mào)易應收款從2023年的607.3萬元猛增至2024年的3212.1萬元。截至2025年4月底，貿(mào)易應收款仍有2093.2萬元，存在一定回款壓力。而貿(mào)易應付款及應付票據(jù)從2024年底的742.7萬元，激增至2025年4月底的2180.9萬元，負債攀升比較明顯。

事實上，面對目前的財務狀況，德適生物也在想方設法降成本。其中，招股書顯示，2023年末，公司員工數(shù)量為206人，但到了2024年末，員工人數(shù)為145人，凈減少61人，比例約30%。

如今，德適生物將關鍵賭注落在了核心產(chǎn)品AI AutoVision?上。該系統(tǒng)基于iMedImageTM打造，已于2025年5月獲得“創(chuàng)新醫(yī)療器械”認定，6月提交三類醫(yī)療器械注冊申請并獲受理。德適生物坦言，其經(jīng)營業(yè)績很大程度上取決于AI AutoVision?的商業(yè)化成功，并計劃將IPO募資優(yōu)先投入于此。

就本文涉及的相關疑問，2025年7月15日，《每日經(jīng)濟新聞》記者向德適生物官網(wǎng)披露的郵箱發(fā)送了采訪提綱，截至發(fā)稿，尚未收到回復。

記者|鄢銀嬋

編輯|程鵬?魏官紅?蓋源源

校對|盧祥勇

封面圖片來源：視覺中國（資料圖 圖文無關）

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