每經(jīng)記者｜許立波    每經(jīng)編輯｜董興生    

近期，港股創(chuàng)新藥板塊出現(xiàn)連日調(diào)整的情況。8月7日、8日，港股創(chuàng)新藥ETF（513120）分別下跌3.05%、1.33%，市場情緒再度轉(zhuǎn)冷。但另一方面，多家創(chuàng)新藥企業(yè)交出不錯的上半年業(yè)績，部分企業(yè)實現(xiàn)扭虧為盈。

“業(yè)績向上、股價向下”背后，一方面與外部風(fēng)險有關(guān)，美國總統(tǒng)特朗普近日威脅對進口藥品征收最高250%的關(guān)稅，出海型創(chuàng)新藥企面臨潛在沖擊；另一方面，細究部分藥企的業(yè)績增長，控費增效、降低研發(fā)投入是其能夠?qū)崿F(xiàn)扭虧為盈的關(guān)鍵，這也令市場擔(dān)憂其未來增長的可持續(xù)性。

和黃醫(yī)藥核心產(chǎn)品國內(nèi)收入下滑，海外研發(fā)費用腰斬

8月8日，和黃醫(yī)藥（00013.HK）股價下跌近16%。前一晚，和黃醫(yī)藥發(fā)布2025年中報，上半年實現(xiàn)收入2.78億美元，同比減少9.16%；歸母凈利潤為4.55億美元，同比增加1663.32%。但凈利潤的增長并非出于常規(guī)業(yè)務(wù)，而是主要受惠于期內(nèi)完成以45億元人民幣現(xiàn)金代價出售上海和黃藥業(yè)50%股權(quán)。

分業(yè)務(wù)看，今年上半年，和黃醫(yī)藥腫瘤免疫業(yè)務(wù)合計收入為1.44億美元，同比下降約15%；其他業(yè)務(wù)綜合收入為1.34億美元，同比下降約2%。

從具體產(chǎn)品來看，呋喹替尼仍是支撐公司業(yè)績的核心產(chǎn)品，上半年在海外市場的銷售額達1.63億美元，同比增長25%。但該產(chǎn)品在國內(nèi)市場的表現(xiàn)不及預(yù)期，銷售額從上年同期的6100萬美元下降至4300萬美元，同比下降29%。

在半年報中，和黃醫(yī)藥下調(diào)了2025年腫瘤業(yè)務(wù)收入指引，由先前的3.5億美元至4.5億美元，下調(diào)至2.7億美元至3.5億美元。和黃醫(yī)藥稱，修訂主要有兩大原因：一是來自合作伙伴的里程碑收入延遲至2026年及以后，二是血液系統(tǒng)疾病藥物索樂匹尼布在中國的上市申請審評預(yù)計完成時間推遲至2025年后。

在8月8日早間舉行的中期業(yè)績交流會上，和黃醫(yī)藥管理層坦言，上半年公司收入承壓的主要原因是國內(nèi)核心產(chǎn)品在競爭加劇背景下增速放緩。其中，在三線結(jié)直腸癌市場，呋喹替尼主要面臨來自瑞戈非尼、TAS-102等仿制藥的沖擊，“特別是在今年前面幾個月，因為瑞戈非尼馬上進集采，所以這類產(chǎn)品在市場上的推廣比較猛”。

和黃醫(yī)藥方面稱，公司調(diào)整市場策略以扭轉(zhuǎn)頹勢，并在二季度下半段及7月已經(jīng)觀察到市場份額回升，仍力爭保持國內(nèi)三線結(jié)直腸癌領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位。

此外，和黃醫(yī)藥另外兩款產(chǎn)品賽沃替尼、索凡替尼的銷售額分別同比下降41%、50%。公司管理層在會上表示，“2025年對賽沃替尼是比較動蕩的一年”，主要是受到幾種同類MET-TKI上市以及納入國家醫(yī)保藥品目錄的競爭影響。但賽沃替尼二線MET擴增的非小細胞肺癌適應(yīng)證已于6月獲批，有望參與今年的醫(yī)保談判，“這使得我們在未來有很好的成長空間”。

2020年12月上市的索凡替尼頂著“首款國產(chǎn)MET抑制劑”的光環(huán)出生，但由于神經(jīng)內(nèi)分泌瘤市場相對小眾，該產(chǎn)品今年上半年銷售額僅有1270萬美元，上年同期為2540萬美元。中報稱，索凡替尼的銷量下滑主要是因為其在神經(jīng)內(nèi)分泌瘤治療領(lǐng)域面臨來自新的生長抑素類似物藥物的強烈競爭，這些藥物已納入國家藥品目錄并有著更大的覆蓋范圍。

在業(yè)績會上，公司管理層表示，比較看好索凡替尼在胰腺癌等新適應(yīng)證上的潛力，“胰腺癌目前的數(shù)據(jù)還是比較令人鼓舞的，如果這個研究能夠成功，會對索凡替尼帶來一個非常大的增長動力”。

研發(fā)方面，和黃醫(yī)藥今年上半年研發(fā)開支減少24.4%至7200萬美元，其中在海外研發(fā)投資幾近腰斬。由于營銷團隊重組，銷售費用按年減49.3%至1390萬美元。不過，和黃醫(yī)藥囤積了大量現(xiàn)金，截至報告期末，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物和短期投資合計達13.65億美元。

未來五到十年，抗體靶向偶聯(lián)藥物ATTC平臺將是和黃醫(yī)藥研發(fā)投入的重點。首個候選藥物計劃2025年下半年于美國及中國啟動臨床試驗，公司稱有“潛在的License-in（授權(quán)引進）和License-out（對外授權(quán)）機會”。

策略變化：從“燒錢擴張”轉(zhuǎn)向“控費增效”

信達生物、再鼎醫(yī)藥、百濟神州等創(chuàng)新藥企業(yè)同樣在近期披露了中期業(yè)績。其中，信達生物和百濟神州延續(xù)了高增長態(tài)勢，百濟神州更是首次實現(xiàn)半年度扭虧為盈；再鼎醫(yī)藥的虧損幅度顯著收窄。

具體來看，信達生物在8月7日晚間披露了一份2025年第二季度產(chǎn)品收入的簡報。2025年上半年共取得總產(chǎn)品收入超52億元，同比增長35%以上；第二季度，公司總產(chǎn)品收入超過27億元，同比增長超過30%。該季度的持續(xù)增長得益于腫瘤和綜合管線雙輪驅(qū)動共同發(fā)力。

除了抗腫瘤藥物，信達生物還有個看點，就是今年6月27日獲批的GLP-1類減肥藥瑪仕度肽，但由于上市時間不長，信達生物未在上述財報中披露更多數(shù)據(jù)。

“創(chuàng)新藥一哥”百濟神州則在上半年有了歷史性突破。2025年上半年，百濟神州實現(xiàn)營業(yè)總收入175.18億元，同比上升46%；歸母凈利潤達4.5億元，首次實現(xiàn)半年度盈利。

百濟神州稱，公司實現(xiàn)盈利主要由于產(chǎn)品收入的大幅增長。其中，BTK抑制劑澤布替尼上半年全球銷售額達125.27億元，同比增長56.2%，在公司總收入中占比超過70%；PD-1抑制劑替雷利珠單抗上半年的銷售額達26.43億元，同比增長20.6%。

在扭虧為盈背后，公司正從“燒錢擴張”轉(zhuǎn)向“控費增效”。上半年，百濟神州整體毛利率由去年同期的84.2%提升至86.3%；今年第二季度，公司銷售費用率由上年同期的48%下降至41%。與此同時，公司研發(fā)費用雖仍保持在70億元以上，同比增長10%，但占營收比例已從上年同期的54.4%降至41.4%。

同樣在降本增效的還有再鼎醫(yī)藥。今年上半年，再鼎醫(yī)藥實現(xiàn)總收入約2.16億美元，同比增長15.35%；虧損凈額8916.5萬美元，同比收窄33.33%。

2025年第二季度，公司研發(fā)開支由去年同期的6160萬美元下降至5060萬美元，銷售、一般及行政開支由去年同期的7970萬美元下降至7100萬美元，主要由于正在進行的資源擇優(yōu)排序和增效舉措所帶來的人員成本下降和臨床研究費用降低。

創(chuàng)新藥企業(yè)業(yè)績向好，為何在資本市場不香了？

市場分析認為，除了每家公司個體原因，還與外圍因素有關(guān)。據(jù)央視新聞，當(dāng)?shù)貢r間8月5日，美國總統(tǒng)特朗普在接受美國消費者新聞與商業(yè)頻道（CNBC）采訪時表示，美國將首先對進口藥品征收“小額關(guān)稅”，并在一年左右的時間內(nèi)提高稅率。他表示：“一年，最多一年半，稅率將升至150%，之后將升至250%，因為我們希望藥品在我們國家生產(chǎn)。”

在業(yè)績交流會上，和黃醫(yī)藥管理層也對此提示稱，不確定性風(fēng)險主要來自海外定價環(huán)境的變化以及美國方面潛在的藥價與關(guān)稅政策，“美國正就藥價問題持續(xù)施壓，未來政策走向以及關(guān)稅的具體影響還有待進一步的評估”。

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